Después de dos años de pandemia y con la presente situación de incertidumbre actual, es irremediable hablar de situaciones especiales, de restructuring y de nueva Ley Concursal. En Dealmakers Talk, el evento organizado por KPMG y El Confidencial, se trataron estos y otros temas con una conclusión importante: durante estos años ha habido muchos apoyos públicos para empresas con dificultades, pero ahora vuelve a ser el momento en el que el capital privado tiene un papel predominante es este tipo de situaciones. Hay mucha liquidez disponible y fondos dispuestos a aportarla.
El impacto de la COVID-19 sobre la economía española llevó a una caída del PIB de España en 2020 de un 11%. Ante esta situación, se inyectó liquidez en el sistema a través de ICOs, préstamos de Cofides y la SEPI, así como por determinadas medidas procesales y organizativas que han permitido a las compañías continuar con su funcionamiento. A pesar de que en 2021 el PIB ha crecido un 5%, hay bastante incertidumbre en los mercados con algunos desequilibrios, como la inflación, los problemas en las cadenas de suministro, los concursos de acreedores en el aire o los ERTE.
Pero de las dificultades nacen las oportunidades. Es así como lo ve Álvaro Cobo, Managing Director Spain & Portugal at Gordon Brothers, que apuntó que “en 2020, cuando todavía no se habían desarrollado todos los planes de dinero público, hicimos el mejor año de nuestra historia. Sin embargo, en 2021, con la aparición de las ayudas ICOs, Sepi y Cofides, no fue un mal ejercicio, pero no tuvo nada que ver con el anterior. En la actualidad, nos encontramos ante un año con unas incertidumbres totalmente distintas, pero lo que está claro es que hay capital privado disponible para invertir, con múltiples soluciones, de equity, deuda o activos. Vuelve a ser el momento en que el capital privado debe tener un papel predominante en este tipo de situaciones”.
En cualquier caso, nos encontramos ante una situación muy diferente a la que tenía España en la pasada crisis. Juan Buades, Partner de Cross Ocean Partners, explicó que “ha habido un importante esfuerzo de recapitalización por parte de los bancos, que ya están preparados para llevar a cabo las ventas que no hicieron en 2008 o 2012. A eso se une la presión por parte del regulador. En España, ha habido un cambio en la economía, que ya no se centra en el sector inmobiliario. Además, el país tiene el tamaño suficiente como para atraer capital”.
A pesar de ello, la situación que se experimenta es compleja, pues el país cuenta con un 120% de apalancamiento. Gonzalo Montes, socio responsable de Funding & Turnaround Advisory de KPMG en España, expuso que “a pesar de la liquidez aportada, si haces pro formas de las compañías con respecto a 2019, la mayoría están muy apalancadas. En definitiva, nos encontramos ante una situación de inflación, endeudamiento e incertidumbre”.
El entorno no deja de ser complejo, a pesar de que el contexto es muy diferente al de 2008. Así lo explicaba Carlos Pla, socio y Director de Inversiones en Hayfin: “Normalmente, cuando llega un shock después de una época de crecimiento, tienes un problema de liquidez y luego debes resolver estructuras de capital desproporcionadas. Pero aquí, en el último ciclo, no existía ese problema de liquidez porque se dio mucho apoyo público. Lo que no se ha conseguido es resolver el problema del balance, sino que se ha hecho más grande. Ahora, ¿cómo serán las reestructuraciones? En el último ciclo todas estaban centradas en el sector inmobiliario, que sobrevive mejor a un entorno de reestructuración incierto porque los activos siguen estando ahí y no tienen proveedores que corten las líneas de capital. Pero si tratas de reestructurar una compañía más dinámica, con menos activos, tienes más posibilidad de que desaparezca. Ese es el reto al que nos enfrentamos y en esa línea ha trabajado la modificación de la Ley Concursal, cuyo objetivo es hacer un proceso más ágil, que aumente las posibilidades de supervivencia y elimine arbitrajes que encarecen el coste de capital”.
Al final, en los entornos más complicados es cuando las entidades se esfuerzan más por reestructurar, sanearse y centrarse en sus negocios core. Si a eso le unimos la situación de los bancos, indudablemente, habrá muchos deals. Juan recordó que, en la pasada crisis, los bancos no podían vender a los precios a los que nosotros queríamos comprar. “Pero ahora si el banco está provisionado, recapitalizado y tiene ese colchón, va a haber más operaciones. La regulación ha hecho que, situaciones que antes se daban y por las que el banco no tenía ningún incentivo para moverse, ahora sí que lo tiene, dado que su deuda o su posición en determinados activos le consumen mucho capital”. Precisamente ese entorno, con la concentración del mapa financiero y el marco regulatorio, ha hecho que los bancos estén muy regulados, con unas reglas del juego muy diferentes.
Una de las grandes tendencias vendrá, precisamente, de la mano de la financiación de activos. Gonzalo Montes introducía así uno de los principales temas de debate: “la desinversión no deja de ser una manera indirecta de aflorar plusvalía de balance y recapitalizar compañías”. En este sentido, Álvaro considera que es una gran oportunidad: “En muchas ocasiones, los activos no se tienen en cuenta cuando se aborda un proceso de reestructuración. Se analiza el plan de negocio, el ebitda o el cash flow, pero no se presta mucha atención a cómo reestructurar la base de activos. Nosotros, tanto en compañías retail como industriales, lo primero que hacemos a la hora de meternos en un proceso es pensar qué activos tienen y cuáles van a necesitar a futuro. En muchas ocasiones, la liquidez que necesitan está precisamente en esos activos ociosos”.
Es así como grandes compañías de retail reestructuran sus redes de tiendas y liquidan stocks, mientras que las industriales hacen lo propio con sus fábricas en desuso. En definitiva, se trata de analizar qué activos son necesarios para continuar y, con la venta de los que no lo son, maximizar la recuperación de valor. Una solución de corto plazo que da la liquidez que necesita la compañía mientras se está transformando, en un momento en que es difícil que “un financiador contra cash flow” aporte liquidez dado que hay muy poca visibilidad del negocio a futuro.
En una mesa de debate sobre restructuring, era fundamental hablar de las novedades regulatorias que introduce la Nueva Ley Concursal que, en principio, entrará en vigor en junio y cuya finalidad fundamental es que las compañías tengan un proceso rápido. Gonzalo Montes expuso que “se trata de que, o bien vayan a liquidación o se haga una reestructuración rápida, que existan arrastres basados en el concepto de la deuda in the money y que aquellos acreedores con una posición más fuerte tengan más derecho y capacidad de arrastre. Históricamente, la homologación en España ha funcionado bien, pero muchas reestructuraciones han tardado más tiempo del debido porque no era fácil poner de acuerdo a todas las partes”.
Ahora, esta nueva Ley ¿ayudará a que esos arrastres se produzcan y que las compañías que van bien puedan hacer una reestructuración rápida y tengan una oportunidad? Juan lo tiene claro: “Sí, al final esta Ley es la adaptación de la directiva europea de reestructuración e insolvencia. En España introdujimos la homologación judicial en 2014 y esto es la continuación. Buscamos que nuestro régimen jurídico de insolvencias se adapte más a otros como el americano”.
De hecho, desde el punto de vista de Álvaro, esta nueva normativa es fundamental. Es más, aseguró que en Gordon Brothers realizan “un análisis importante de qué ocurre si la empresa termina en concurso. Precisamente este punto hace que, hoy por hoy, España no esté en nuestra lista de países más interesantes para invertir. Competimos con otras jurisdicciones más amigables para nuestra estrategia de inversión. La nueva Ley homologa este aspecto y espero que nos ponga facilidades a la hora de poder tomar decisiones de inversión. El hecho de que no esté in the money creo que es necesario porque en España hay una cultura muy fuerte de que los accionistas tengan el control, algo que dificulta la gestión. El hecho de limitar esa capacidad de influencia en los procesos creo que es muy positivo. Ya solo el hecho de que se apruebe una Ley que pone la legislación concursal española en unos términos más equiparables a otras jurisdicciones hará que haya más dinero de situaciones especiales dispuesto a tomar más riesgo en España”.
En general, los profesionales están de acuerdo en que venimos de un marco jurídico que tiende a posponer el problema y la nueva legislación permitirá afrontarlo. En este sentido, Carlos asegura que en Hayfin también han realizado operaciones en otros países donde se puede tener más flexibilidad de cara a aportar capital a una reestructuración de activos. Por su parte, Gonzalo González, responsable de Oakhill en España, también considera que este nuevo marco puede ser más favorable, aunque en el pasado hemos tenido mecanismos para salvar este tipo de situaciones. No obstante, “todo marco regulatorio que ayude a preservar riqueza y haga al mercado más dinámico, no solo desde el equity, siempre es muy interesante”.
Por el momento, habrá que esperar unos meses para que la nueva Ley esté operativa, pero lo que es bastante probable es que durante los próximos años veremos nuevas reestructuraciones, con ventas de activos asociados e inyecciones de liquidez de fondos privados.
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